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出品：新浪上市公司磋议院
文/夏虫职责室
中枢不雅点：蓝念念科技一边定增募资花式减速及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？值得提防的是，港股上市前夜，其现款分成力度达到历史顶峰，超六成的现款分成将流入实控东说念主口袋。此外，公司苹果客户单一依赖的买卖模式下，财报呈现出“两高一低”特征，即高成人性支拨、高有息债务及低毛利率。若异日行业景气度下行或单一客户出现变故，公司事迹将会濒临大批折旧、财务用度及大批财富减值计提等“三杀”风险。
2025年以来，A股上市公司赴港股上市抓续升温。凭据公开贵寓装假足统计，已有卓越30家A股上市公司递表或庄重发布相干港股缱绻上市公告。
开端：公开贵寓，部分截图
为何激发A股上市公司港股二次上市飞扬？
一方面，港股算作国外化成本阛阓，或有助于相干公司寰宇化业务布局。咱们发现，多家公司在公告中王人提到了“助力寰宇化发展”等情理。
如3月12日，蓝念念科技公告告示，为进一步鼓舞寰宇化战术布局，普及国外品牌形象，增强轮廓竞争力，公司拟刊行境外上市外资股（H股）股票，并肯求在港交所主板挂牌上市；4月20日晚，富派别控发布公告，公司拟刊行H股股票并在香港聚首交游所主板上市，其示意，这次缱绻港股上市主若是基于公司长久发展议论，旨在真切鼓舞公司寰宇化战术进度，加快境外成本平台建立，有用普及公司在国外阛阓的轮廓竞争力。
另一方面，相干政策也因循港股二次上市。
据悉，2024年4月，国务院出台《对于加强监管着重风险推动成本阛阓高质料发展的几许意见》，证监会基于此文献，与香港方面加强息争，推出五项圭表以优化沪深港通机制，并助力香港普及其国外金融中心的地位，推动两地成本阛阓的协同发展。其中提到一项即是“因循内地行业龙头企业赴香港上市”。
基于上述布景，咱们将对相干港股拟上市或转H股上市公司进行真切复盘，望望相干成见质料究竟若何？港股二次上市募资又是否合理等等。
开端：wind，部分截图
募资必要性是否存疑？腾挪定增资金补流是否踩线
近日，蓝念念科技发布一季报，事迹可谓靓丽。公司2025年一季度齐备营业收入170.63亿元，同比增长10.10%；归母净利润4.29亿元，同比增长38.71%；扣非归母净利润为3.78亿元，同比大幅增长60.99%。筹谋性现款流净额26.30亿元，同比增长29.59%。
蓝念念科技本年议论港股上市。
3月12日发布公告称，缱绻刊行H股股票并在香港联交所上市。公司称将充分研讨现存股东利益及境表里成本阛阓情况，在股东大会方案有用期内（即经公司股东大会审议通过之日起24个月或高兴延伸的其他期限）择机完成本次刊行上市。据公开贵寓，蓝念念科技这次赴港上市有望在本年7月、8月完成，拟在香港IPO中筹资10亿至15亿好意思元。
3月底，蓝念念科技递表。蓝念念科技发布公告称，公司已于2025年3月31日向香港聚首交游扫数限公司递交了刊行境外上市外资股（H股）股票并在香港联交所主板挂牌上市的肯求，并于同日在香港联交所网站刊登了本次刊行的肯求贵寓。
值得提防的是，公司连年财富欠债率水平抓续下跌，连年一季度降至37.69%，与岑岭60%的水平比较显赫下跌。与此同期，公司一季报的货币资金与交游性金融财富所有超110亿元。
咱们进一步发现，公司港股上市前夜似乎加大投资分成力度，现款分成水平达到近十年最高，24年现款分成金额近20亿元，股利支付率达到54.74%。蓝念念科技的本色逝世东说念主周群飞过火夫妻郑俊龙，通过蓝念念科技（香港）和长沙群欣，所有抓有蓝念念科技62.13%的股份。换言之，仅24年超12亿元的现款分成将流入实控东说念主周群飞眷属口袋。
与此同期，咱们发现，公司在定增募资时，其本色投资金额与召募后承诺投资金额的差额较大，且部分定增资金被补流花式腾挪。
据公开贵寓，公司2020年12月通过定增花式刊行东说念主民币平凡股5.896亿股，召募资金净额149亿元。然则，旧年不仅变更相干募投花式使用资金，同期募投花式均遭延期。
2024年4月，公司发布《对于募投花式延期及变更部分召募资金用途》公告：
（1）将“长沙（二）园智能一稔和触控功能面板建立花式” 召募资金参加金额由原 229，159.04万元调减至192，546.82万元，花式投资总和保抓不变，调减的召募资金异日改用公司自有资金参加；同期将花式达到预定可使用景况日历由原2024年12月 31日延伸至 2025年12月 31日。
（2）将“长沙（二）园车载玻璃及大尺寸功能面板建立花式” 投资总和由原422，653.36万元减少至353，083.44万元，召募资金参加金额由原422，653.36万元调减至322，653.36 万元，同期将花式达到预定可使用景况日历由原 2023年12月31日延伸至2025年12月31日。
（3）将“长沙（二）园 3D 触控功能面板和坐褥配套要领建立花式” 达到预定可使用景况日历由原 2024年12月31日延伸至 2025年12月31日，
（4）将“工业互联网产业应用花式” 召募资金参加金额由原207，817.48万元调增至 246，466.81万元， 同期将花式达到预定可使用景况日历由原2023年12月31日延伸至 2025年12月31日。
（5）将“补充流动资金花式” 召募资金参加金额由原368，788.68万元加多至 468，788.68 万元。
值得提防的是，公司这次变更募投资金补流后，补流资金占募投资金卓越31%。上述变相腾挪定增资金用于补流是否违法？
监管对于再融资企业募资补流的占比划出较为明确的红线，即除配股、刊行优先股或董事会详情刊行对象的非公斥地行股票，以及部分满足轻财富、高研发参加特色的企业外，补充流动资金和偿还债务比例一般王人需要逝世在召募资金总和的30%以内。
值得提防的是，创业板精测电子也相同出现过定增募资变更补流触发监管红线，在其再融资监管审核阶段，其主动将本色补充流动资金超出部分从最新募资金额中取舍剔除，以稳妥监管规矩。
至此，咱们猜疑的是，公司一边定增募资花式减速及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？
大客户依赖症呈现出“两高一低”：高成人性支拨、高有息债务及低毛利率
算作果链之一，公司大客户依赖病一直被阛阓诟病。2022年、2023年和2024年，来自前五大客户的收入划分为388.78亿元、452.82亿元和567.07亿元，划分占往时总收入的83.3%、83.1%和81.1%；其向最大客户为苹果公司，对应销售额划分为331.36亿元、315.12亿元和345.67亿元，划分占往时总收入的71.0%、57.8%和49.5%。尽管公司连年对苹果业务占比有所裁汰，但大客户依赖特征已经显赫，仅苹果销售额收入占比在50%阁下。
在这种果链依赖下，公司财务数据呈现出“两高一低”的特征，即高有息债、高成人性支拨及低毛利率。
蓝念念科技的毛利率由2020年的29.44%抓续下跌至2024年的15.89%，25年一季度进一步降至12.8%。
毛利率抓续走低，是否意味着公司相干订价权薄弱？事实上，苹果通过“二供”“三供”策略强化供应链竞争，典型案举例2017年引入京东方迫使三星大幅降价。数据袒露，立讯精密、歌尔股份等均对苹果公司业务较为依赖，导致议价权弥漫倒向苹果。原材料成本上升时，供应商难以转嫁压力，立讯精密耗尽电子业务毛利率从2018年的21%阁下降至2023年的11%阁下。
对于蓝念念科技的毛利率下跌，公司给出了如下解说，公司称其毛利率下跌，主若是销售业务的结构发生变化，拼装业务的放量拉低了举座水平，结构件保抓踏实。公司将通过整机拼装业务抓续推动产业链的垂直整合，提高坐褥后果和良率，保抓毛利率的幽静。
与此同期，蓝念念科技的积年景人性支拨抓续保管高位，连年景人性支拨长久保管在五六十亿水平。
颇为赶巧的是，算作果链的歌尔股份、立讯精密等同行也呈现出高成人性支拨特征。
业内东说念主士示意，苹果订单具有强周期性（如新品发布前集会备货），迫使企业提前扩建产能。抓续高成人性支拨将使得公司承担较大这就摊销成本，在行业景气度上升不错对冲，一朝景气度下调或被踢出果链，公司将会遇到大批折旧用度吞吃。据悉，立讯精密固定财富从2012年的8.41亿元飙升至2022年的440.26亿元，但淡季产能欺诈率不及导致单元成本上升。歌尔股份2022年因AirPods订单变动计提超20亿元财富减值，成本开支后果低下问题突显。
蓝念念科技2024年仅长久财富折旧摊销金额为46.71亿元，占同期净利润之比卓越120%。
大批的成人性支拨下，公司有息债务也不低。2025年一季度末，蓝念念科技的有息债务超137亿元。值得一提的是，2024年公司的财务用度为3.84亿元，占当期净利润之比超10%。
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